21世纪经济报道 编者按:今年两会期间,李克强总理所作的政府工作报告中,对于注册制改革,首次提出实施的说法,而这就意味着这一关乎A股市场未来发展的重大改革,年内就将成型乃至实施。

然而，历经多次新股发行制度改革，A股市场的诸多顽疾仍未得以清除，其与成熟市场的差距也显而易见，尤其在估值体系和市场环境方面，更是迥然不同。值得所有市场参与者思考的是，以A股市场目前的状态，距离彻底市场化的注册制目标，还有多远的距离，我们还有哪些必要的准备工作要做，眼下最迫切需要解决的症结又是什么？

导读

“动不动几十上百倍的市盈率，谁能抵挡住诱惑？”上述业内人士感叹，正是畸形的估值体系吸引了大量本不需要上市的企业蜂拥而至，挤占了本就紧缺的上市资源，令真正需要融资的企业望洋兴叹。

刚刚结束的全国两会上，李克强总理在2015年政府工作报告中首提“实施股票发行注册制改革”。这意味着，IPO注册制改革最快年内即可落地。

注册制渐行渐近，此项改革对于A股市场的重大意义毋庸置疑，但在一些研究者看来，眼下最迫切的是厘清A股市场的诸多积弊，及其对注册制改革或将产生的负面影响。

“比如资源配置问题，一般来讲，股市肯定是优化资源配置的场所，但在A股市场，往往有很多并不缺钱的公司也跑来上市，融来的资金长期躺那睡大觉甚至购买理财产品，这不能不说是一种错配和浪费。”沪上某券商投行部负责人坦言。

21世纪经济报道记者分析2014年上市的125家公司发现，的确存在一些负债率奇低、偿债能力超强、手上还握有大笔现金的公司顺利登陆A股，而且其后有不少资金流向银行理财产品，而非实体经济。

中国政法大学教授、前证监会发审委委员李曙光对此指出，目前市场确实存在把钱融给了一些不缺钱的企业，而拿了钱花不出去是一个很大的问题。资本市场的资源错配问题主要体现在上市公司的募投项目时过境迁、产能过剩，归根结底是企业本身的创新能力比较差。

“这并不难理解，我们在实际做业务过程中发现，有很多募投项目纯粹是为了上市编出来的，所以你会发现有的公司排队几年募投项目都没有变。”上述投行人士说，其中有的企业上市直接目的并非融资。

“说白了，他们看中的是A股市场令人垂涎的财富放大效应，动不动几十上百倍的市盈率，谁能抵挡住诱惑？”上述业内人士感叹，正是畸形的估值体系吸引了大量本不需要上市的企业蜂拥而至，挤占了本就紧缺的上市资源，令真正需要融资的企业望洋兴叹。

“我相信总理最希望的是资本市场切实发挥资源优化配置功能，让那些有发展潜力但却迫切需要资金支持的企业，通过资本市场的嫁接为投资者带来惊喜，而不是把钱给那些上市公司，让他们替投资者去买理财产品。”前述投行人士表示。

IPO企业不差钱

同花顺Ifind数据显示，2014年上市的125家公司中，有36家2013年末的资产负债率低于30%，其中6家负债率更是低至10%以下。

负债率最低的我武生物（3000357.SZ）仅有4.56%，其次是花园生物（300401.SZ）、石英股份（603688.SH）也分别低至5.75%、5.96%。另外，九强生物（300406.SZ）、长白山（603099.SH）、京天利（300399.SZ）3家负债率也在10%以下。

“公司2010年申报IPO时负债比较高，IPO停滞这几年公司效益比较好，抵消了不少负债，目前公司没有银行借款。”花园生物董秘喻铨衡告诉21世纪经济报道记者，公司选择IPO除了看重其融资功能，也非常看重上市所带来的形象、信誉及人才吸引等方面带来的无形广告，这些难以用金钱衡量。

IPO企业不差钱的程度，在反应偿债能力的另一重要指标-流动比率上也可见一斑。2013年流动比率高于2倍的样本达49家，其中高于5倍的多达13家。

负债率最低的我武生物2013年的流动比率高达16.21倍，而花园生物同期流动比率为15.38倍，九强生物、石英股份的流动比率分别为10.6倍和10.13倍。

九强生物一位高管对此表示，“外界认为公司缺钱才去融资，但我们不仅仅看重融资，而是在公司长远的发展目标中，上市是重要的一环，上市后发展的手腕比较多。我们缺的不是钱，而是资本市场发展的空间。”

实际上，不仅仅不差钱，一些公司在上市前账上还躺着大量现金。据21世纪经济报道记者统计，125家公司中，2013年货币资金大于募集资金的就有15家，其中以国信证券（002736.SZ）为最，2013年其货币资金超出募集资金157.8亿元，这跟整个券商业急需补充资本金有关。

另外，重庆燃气（600917.SH）、陕西煤业（602155.SH）的货币资金也分别超出其募集资金15.88亿元和8.32亿元。

负债率如此之低、偿债能力如此之强、手上又握了大笔现金，银行贷款等其他融资方式也比较容易，为什么还历经千辛万苦地IPO呢？

除了上述上市公司给出的理由，另一位资深投行人士指出，“企业寻求上市一方面是大股东做大做强的需要，另一方面也是PE的推动，因为PE最好的退出方式便是IPO；还有的时候企业上市是当地政府的推动，而企业本身可以获得很多优惠政策，有些还正好把历史沿革上的一些污点通过政府出文的方式洗白。”

“银行贷款和IPO融资完全是两个不同的概念。前者有期限并且需要连本带息一并归还，而后者则不需归还，如果不分红，连使用成本都没有。”北京一位基金经理称，这也使得一些IPO融资变味成了“圈钱”。

IPO前的慷慨

相对于前述指标，有些“不差钱”的上市企业，为了避免非议，往往还在IPO前突击分钱。

数据显示，前述125家公司中，有47家在2013年度实施分红，分红金额合计32亿元，占他们募资总额332.6亿元的9.6%。其中，陕西煤业以12亿元的巨额分红位列榜首，另外海天味业、贵人鸟（603555.SH）、纽威股份等的分红也均在2亿元以上。

分红本无可厚非，但有些公司在IPO前夕突击巨额分红则令人不解。

以福斯特（603806.SH）为例，其2014年6月11日过会，并于同年9月登陆上交所。2013年2月公司股东大会决议每10股派发4.5元（含税），合计分配现金股利1.54亿元；同年6月，再次召开股东大会决议每10股派发10元（含税），合计分配现金股利3.42亿元；就在上市前的2014年4月，其还召开股东大会决议每10股派发3元（含税），合计分配现金红利1.03亿元。

也就是说，短短的14个月时间，福斯特共实施3次分红，合计分配现金红利约6亿元，占其募集资金总额的37.5%。而在招股书报告期内（2011-2014年6月），除了上述3次分红外，仅在2011年5月分红4500万元，2012年未实施分红。

为何在上市前夕频繁分红？福斯特证券办回应称，“公司设立以来，是从一家小型公司一步步发展起来的。2011年、2012之后公司的经营业绩才明显好转，因此想回馈一下股东；刚好那几年证监会也在鼓励分红，因此就配合政策实施了。”

2014年9月过会、同年12月登陆中小板的王子新材（002735.SZ）也存在上述现象。2014年3月，其召开股东大会审议通过每10股派发0.66元（含税），合计分配现金396万元；2013年4月，其股东会通过了10派0.7元（含税），合计分配现金420万元，而在2011年度并未实施分红。

“公司IPO前突击分红是因为如果不分红，以后这些利润就由上市后新老股东共享，一般要少分25%。”上述投行人士指出，也可以避免外界的“圈钱”非议，“否则就像你去找别人借钱，但手里却提着一麻袋钞票。”


来源：21世纪经济报道